尊敬的朱省長，尊敬的各位企業家朋友，尊敬的各位領導，各位嘉賓：
大家早上好！
很高興能夠在西子湖畔和大家一起分享關于并購的一些體會，今天主要和大家報告三個方面的內容：一是敢于并購。這是企業做優做強的不二利器；二是善于并購。國家層面對并購重組非常支持，因此我們在并購過程中要用足用好政策支持。三是我們的并購也是一個高風險市場，因此在這個過程中一定要切實防范各類并購風險。
一、敢于并購：企業做優做強的不二利器
并購對于企業發展的意義毋庸諱言！從全球來看，幾乎沒有哪個大企業不是通過并購成長起來的，全球的世界500強企業都是通過并購起來的。遠在美國的思科，從成立開始到目前已經做了200多次并購。近在中國的中國建材，也是通過并購成為世界500強企業的，這就是并購發展的歷史。同樣浙江的企業也涌現了一批通過并購成長的企業，剛才前面幾位嘉賓所介紹的都是在這個領域做出有利的探索。
為什么要并購，在座的企業家比我更有體會，但我想把它歸結為三句話：企業發展之路、國家結構調整之需、國家政策支持。
從企業的發展之需來看，企業的發展無非是內延式發展和外延式發展。從內延式發展來看，一個企業能夠做到每年20%的收益率很好了，它翻一倍的業績，翻一倍的成長需要4-5年的時間。這4-5年時間，可能時機已經浪費了，可能技術已經落伍了。
從企業的并購發展來講，它為什么要發展，因為它本身就是規模經濟的優勢。企業家都能夠體會到，當一個企業做優做強之后，我和市場上的要價、談判、溝通協調能力增強了，這就是規模經濟，這就是范圍經濟。通過并購有先行者的優勢，有了技術的發展，企業再有資源。但等不到企業用自身資源投入，再去研究一個新的技術。要進入一個新型的領域，新型的產業，必須要通過技術、并購方式進入，縮短時間。
我們的并購發展目標是多元化的，有的企業、行業上游和下游需要整合，上游和下游經濟運行周期有波動。比如發電企業、能源企業，在前幾年過程中當煤炭價格漲得時候，電力企業受不了。電力漲得時候，相反煤炭價格下跌時，煤炭企業受不了。這種上下游并購整合，也是我們企業發展很重要的考慮方面。
當然最重要的方面還在于企業通過并購取得技術，取得先行優勢。隨著當今世界技術的發展，先行優勢在任何時候顯得都更加重要。在2017年，我們有一件很著名的事件，上海通用一個配套廠商僅僅一個拉絲線，由于自身產業鏈的一個環節導致本身生產無法再繼續時，這掀起了一場軒然大波。可以反映出在當前全球生態鏈，全球產業鏈延長的體制下，企業要融入一個新的生態鏈技術必須要經過市場各方面的考驗，這也決定了它進入市場必須采取更加有效的方式快進入，對企業而言它的進入意義毋庸而言。
當然我們也看到，企業的并購不純粹是為了發展壯大，有的時候企業并購需要是特殊競爭策略。我們回過頭看到90年代外資并購國內化妝品產業，90年代時外資并購中國的橡膠輪胎產業的“中策現象”。它的商標，它的核心生產力，它的要素資源集聚也是并購很重要的方面，這是從企業層面。
舉個例子，中國所有的制藥企業生產集中度C4、C10，整體銷售額比不上美國一家輝瑞公司。類似的諾和諾德，一個胰島素制劑產量一年銷售達到100多億歐元，要實現這種產業集中度，就是需要一種良性競爭的要求。我們自身角度來說，是不是一些好的企業本身成本或者本身信譽優勢是取得更好的要價或者談價能力呢，是不是人們對它的信用有更好的信賴呢，這就是企業要素集成、產業集中度帶來的競爭和挑戰，也是企業成長的方向，這是從企業發展角度和國家競爭角度來說。
當然，資本市場的發展，由于它天然具有良好的優勢。一是它具有良好的流動性，并購一個企業，被并購方往往在進入時就要考慮將來如何退出。而資本市場具有良好的流動性，使得被并購企業能夠與原來的企業共同成長。二是資本市場有良好的定價功能，公開透明的價格使得市場在其中約束機制作用更加完善。三是資本市場有良好的激勵約束功能，到目前為止上市公司的股權激勵能夠使企業勞動者與資本形成良好的利益共同體，通過對被并購企業的發展，它使得被并購企業的高管、被并購企業的團隊，能夠與上市公司投資者形成良好的利益共同體，激勵企業的發展。我們注意到一個有趣的現象：很多上市公司做完股權激勵之后，上市公司董事長發現給底下員工、部門下達計劃、下達目標都更加容易了。為什么，因為企業利益已經深深地和每個職工、每個高管、每個團隊綁在一起，這實際上就是資本的魔力。
當前看中國并購市場的發展，第一張圖反映的是全球并購市場狀況，大家看到全球并購市場近十年以來是波瀾不驚，中間經歷了兩個低谷：第一個低谷是07年到08年美國次貸危機；第二個低谷是2011年到2016年歐洲的歐債危機。
但在全球并購平穩發展的同時，中國的并購市場卻是一枝獨秀，這就是第二張圖。
目前中國已經成為全球第二大并購市場，中國占全球并購交易規模比例已經約占10%左右，穩居全球第二大并購市場。這是中國當前并購市場產業結構調整，中國經濟快速發展的規模是相當匹配的。同時我們也能看到在這個過程中存在的機遇和挑戰，用一個數據來表明：并購交易規模占GDP的比重，目前是占4%左右。但從這個數字的規模大家看得到，發達經濟體多占8-10%之間。甚至其它一些新興經濟體，俄羅斯、巴西也占5-6%之間，因此這種差距可能就代表了未來成長的機遇和挑戰。
在這個過程中，中國上市公司并購交易金額卻在節節增高。從2013年上市公司并購交易金額不足9000億元，到2014年首次跨入萬億大關，達到1.45萬億元，到2018年已經達到了2.56萬億元，這就是中國上市公司并購發展的歷史。同時我們也發現在整個過程中，市場約束機制作用在不斷的增強，強監管帶來的市場估值體系正在不斷的回歸。良好的比價關系增強了市場的約束作用，使企業在并購過程中能夠更好的以真實價格并購，為并購市場的發展避免高估值、高風險提供了良好的市場約束。
今年以來，已經有6家公司因為連續20個交易日面值而產生退市，這就是市場約束對大家的正增強，也使得大家在競爭中趨向進一步考慮市場的約束。當然在這個過程中我們不斷推行市場化改革，大家可以看得到目前來說，上市公司所從事的并購交易或者涉及上市公司并購交易中，只有約占5%不到需要證監會審批，95%以上的企業并購交易企業自主實施，履行決策程序即可實施。
敢于并購，這是企業做優做強的不二法則，資本市場本身就是并購重組的主渠道。
二、善于并購：用足用好政策支持
事實上，國家層面對于并購是高度重視的，從08年到2014年先后出臺了多個文件都涉及并購。其中特別值得一提的是2014年出臺的《國務院關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》，通稱國發14號文，我們說這個文件的作用字字珠璣毫不為過，因為可以感覺到，文件中的每一句話都可能代表了一個政策，每一個用語可能代表了未來產業發展方向。如果說大家能夠能學習好用好相關政策，我相信企業借力并購騰飛又增加一個新的翅膀。
從政府的角度來看，我們以往是不是存在政策障礙阻礙發展呢？比如稅收制度是不是過高，比如說融資難、融資貴的問題是否得到解決呢？體制機制、審批環節是不是在存在這樣那樣的問題呢？我想大家對此是有共同感受的。有一家央企曾經做了一個籌劃，想將其底下的子公司做一個整合。但是一經測算，單單稅收就高達80億元，最后被迫放棄。所以，我們的稅收政策引領、并購成本優化方面的政策也是一個重要的方向。
比如說體制機制不完善的問題，曾經有兩家企業都是同一行業，這個行業相對集中飽和。本來這兩家企業想做合并的整合，讓市場形成有序的結構。但就這兩家企業因為分屬不同所有制，分屬不同省份，當地都不同意由對方為主體作為整合主體，這樣兩家企業被迫分別新建了一個生產基地，市場大大飽和。從以前有序競爭成了過度競爭，現在兩家企業都陷入成長的陷阱。
還有審批環節長的問題。我們說14號文從各個方面都給出了非常好的優化和突破。這一政策的效果，包括簡化許可流程，降低并購成本，優化金融支持，破解兩跨難題。方方面面都是企業所需要看到的，在簡化許可流程上，涉及資本方面我們做出許多努力。但可以看到相關部委也做出了大量努力，比如說商務部、發改委將從境外投資審批，以前1億美元以上、3億美元以上分為一般項目和限制項目，都需要進行行政審批許可。僅在2014年作出的兩次改革，第一次改革將整體標準、審批門檻提高到10億美元；第二次改革是全面取消了境外投資審批，改為備案制。當然限制性項目除外。
再比如說我們許可的流程，以往對企業并購審批都是采取串聯審批，一個環節過了才能過另外一個，這樣整體并購鏈條是非常長的。但是在改革過程中，我們大力推行一種并聯審批，已經實現了3項審批的并聯審批，分別是：商務部反壟斷審查，商務部外商投資戰略投資上市公司，還有發改委的對外投資審批，與上市公司并購重組實行并聯審批。因此在這些環節，目前各個部門各自審批自己的流程，但證監會保留一個權力，必須等相關部門審批之后才能進行實施。僅此一項改革節約了企業并購時間至少3個月以上，在并購市場上，時間可能是效率，時間也是一種成本。時間可能直接決定了市場的變化，并購成功與否，這是無形的成本。
而有形的成本主要在于并購的稅收成本，在稅收成本上相關部委也做了巨大的努力。以前我們并購在實行整合時，必須收購被并購企業75%以上的股權、85%以上股份支付，才能適用股份的特殊稅務處理。但是企業是不是真的需要75%的股權，也許收購50%足以達到控制的作用。我可能仍然需要一部分股權給管理者，作為利益機制綁定。你想收購別人這么多，別人還不一定賣給你。所以這次改革，2014年發的財政部106號文就明確提出：當企業只要收購50%以上的股權，達到控股的地位，85%以上股份支付就可以采取特殊實務處理政策。
還有隨著創新創業活動，我們以前對個人持股的企業，對并購它的標準，對個人所得稅沒有特殊稅務處理政策。所以2014年前面109號，這次的106號文，也明確提出對于個人企業適用于所得稅特殊稅務處理，5年之內可以遞延納稅。與之相類似的文件還有2015年5號文、35號文、41號文，分別對于企業改制的評估，企業恢復貨幣性交易、5年低延納稅等都做了稅務優惠，這是大家看得到明面上的政策支持。
我們說企業發展過程中既撿西瓜，也要撿芝麻。芝麻也要，西瓜也要。14號文有一句很小的話，就是用失業保障金建立穩崗補貼。這句話什么意思，當我并購一個企業，只要被并購企業裁員率不超過當地平均失業率，一定前提之下用失業保障金建立穩崗補貼，企業里繳納的失業保險金可以50%返還。等等，這就是國家付出的切切實實努力，降低企業并購成本。
優化金融的支持，金融的支持是企業發展的源動力，也是并購發展很重要的作用。企業的并購整合離不開直接融資、間接融資的支持。以往并購貸款最多5年，條件不低于一般的貸款，比例不高于50%，但市場是不是適應滿足企業發展的需要呢？
2015年，銀保監會等各方面做了大膽的改革，一個方面將整個并購貸款比例提高從50%到60%，并購貸款的年限從5年放寬到7年，看起來是一兩年的差別，或者10個點的差別，后面帶來的是結構性變化。最高50%的貸款，杠桿比例是1：1%。而60%的并購貸款比例，杠桿比例就是1.5倍，增長了50%。5年延長到7年，5年也就意味著被并購企業內涵報酬率要達到20%才能用并購企業現金流支付費單費用。而7年內涵報酬率降到14%以下，這是我們對企業市場發展的支持力度。
還有破解難“兩化”難題，“兩化”難題一直是并購中的難點，也是我們并購中需要著眼關心的問題。前面舉了一個例子是關于某個電子企業，我們也對上市公司情況做了統計。理論上講，上市公司、國有企業、民營企業還有其它所有制企業各自是半分天下，但我們統計民營企業對國有企業之間的并購不足上市公司并購的10%，這客觀上就反映在“兩化”難題兩大障礙：稅收障礙、GDP核算機制障礙。因為被并購企業被并購之后，就成了分公司，GDP核算還能不能留在當地，稅源還能不能留在當地，這都是并購企業所需要考慮的問題。事實上這些問題早有解決的方案，國家稅務總局專門出臺了“視同法人企業的標準”。只要被并購企業符合一定標準，那么就可以將分公司視同法人，GDP仍然留在當地。財政部和國家稅務總局出臺了關于總分機構納稅標準，雖然你被并購了分公司，但符合條件的話，可以先將25%的稅源留在總機構所在地，剩下50%按照銷售收入各方面來講，按照所在地進行分配。剩下5%還可以由兩地稅務機構協商進行解決，這樣的話解決了整個并購的玻璃門、旋轉門、彈簧門的問題，這些是國家具體的支持舉措。
同樣，證監會在支持并購發展上也是不甘人后的。我們在2014、2016年、2019年三次修改了《上市公司重大資產重組管理辦法》，同樣還修改了《上市公司收購管理辦法》，整體改革遵循了放松管制、加強監管、推進創新、改進服務的主線，不斷推進市場化改革，發揮市場在資源配置中的決定性作用。
我們不斷簡政放權，取消了上市公司收購、上市公司回購等一批高含金量的重組項目審批。取消了除構成重組上市的上市公司重大資產置換，購買出售行為的審批，大大提高了企業的效率。目前來講，需要證監會審批的并購項目已經不超過10%。
完善機制，市場核心在于價格，價格機制是市場機制的核心。我們在改革中著眼于完善市場化機制，重點突出了對價格機制的完善。以前我們的并購只有一個時間窗口，20%的融資率。但這個窗口所帶來的問題，隨著市場的波動可能帶來的并購失敗或者并購市場質疑。當企業股價上漲的時候，被并購方或者市場會質疑是不是利益輸送。當股價下跌時，被并購方可以從市場上拿來更便宜的股票。為什么還要以更高的股票接受你的價格呢？
所以我們完善價格機制改革，做選擇題，充分讓企業自主選擇。20、60、120天三個自主定價窗口，由企業自主選擇。還有要約收購，也是讓企業做選擇題。以前企業要實施要約收購的話必須繳納20%的保證金到中證公司，企業也許能承擔保證金的成本，但要匹配相應的現金流是不容易的。特別需要一段時間收購這么大資金的沉淀，那怎么辦，所以我們的選擇也是把放權交給企業，讓企業做選擇題。企業仍然可以選擇交保證金，也可行銀行出具保函，或者財務中介機構提供連帶責任擔保。雖然成本仍然在這里，但這個成本比單純資金的簡單得多。
我們豐富了并購重組的支付工具，值得一提的是并購可轉債，從去年10月份推出了并購可轉債支付工具之后，目前已經進入常態化，已經有多家企業利用可轉債進行并購，同時配套融資也可以定向發可轉債。可轉債的作用對于企業來講，當被并購方不轉股的時候是低成本的融資工具，因為可轉債利率只有1%、2%。當被并購企業轉股時又取得長期利益綁定機制。而同樣地，被并購方股東看中的不僅僅是自身的價格，自身的板塊增長，可以把未來的戰略和企業原有業務發展緊密聯系起來，做出利益選擇，這就增強了并購可選擇性和靈活性。
在改進服務方面，改進服務核心的一點就是規范透明、公開高效。目前來說，我還是比較自豪的，因為在上市公司并購重組改革過程中，其公開透明程度遠遠走在前面。我們從材料的接收，到受理、反饋，到最終拿批文的時間公開到了具體時點。這種具體時點就倒逼監管一致性，讓市場主體對時間有明確的預期。為什么？這不僅僅是對市場主體的要求，更是對監管機構的要求：我們說要求市場機構公開公平公正，首先就要求自己要做到公開公平公正。
2019年，我們繼續以科創板并購重組制度創新為突破，帶動制度體系創新。科創板不僅僅是開了一個板，更重要是帶動了資本市場基礎制度上的創新。在科創板并購制度中出現了多項制度的突破，比如說定價機制，由傳統的9折到可以打8折。科創板的規則體系里，從以前不允許雙重股權架構到允許雙重股權架構。在科技企業中，科技人才是核心要素，保持一種科技人才領軍作用，那是企業發展很重要的關鍵。
還有市場化的退出制度，因為企業的并購本身就是高風險的工作，很有可能并購一個企業就失敗了。那么，失敗了之后怎么辦？按照原有的連續三年虧損或者連續兩年凈資產為負，就需要退市。但科創板的退市制度上，我們做了重大改革：企業不再單純因為連續虧損而退市。這樣一來，就給企業更大的支持，只要你不是空心化的企業，只要是市場接受認可的企業，那么你的發展過程中不再有退市之慮，保證了未來發展之道。
今年10月份，我們又進一步修改了《上市公司重大資產重組管理辦法》，放開了對高新技術企業對創業板的借殼，進一步釋放了市場活力。目前上市公司分拆制度也已經對外完成征求意見，正在履行相應的程序，我相信在不遠的將來就可以和大家見面。在前期征求意見過程中，大家反映的是不是標準過高等問題，我相信在未來政策發布中也會有所體現。因為企業的分拆是個正常的市場功能，分拆之后不僅僅是融資的平臺，子公司更是一個激勵的平臺。同時，分拆之后有全新的信息披露，有利于監管部門看得更清，管得更重，這也是資本市場服務企業的發展的舉措。
三、慎于并購，切實防范并購風險
并購是高風險的事情，從全球來看并購的成功率不到50%，甚至還更低。所以前面有很多發言嘉賓談也都到了并購整合，我想這是一個很關鍵的環節。所以借這個機會，也向大家報告一下這幾年從事并購監管工作的幾點體會。
一是選正確的人。
企業家是關鍵，專業機構是關鍵。被并購企業的管理者是關鍵，為什么呢？他們的人品、他們的業態是不是符合你的要求。同時，并購是高度專業化的事情，特別是海外并購過程中，有的事情不是你事前所想象的那么簡單。舉兩個案例，國內有一家到非洲并購了一個大鐵礦，一開始看起來很美好，愿景也很好，但就生產不出來。為什么？因為當地的土地政策全部私有化，你必須和沿途一個個土地主去洽談修建鐵路，運輸成本很高，結果這個礦山就開采不出來。還有一個例子，我們有的企業跑到澳洲去養羊，農業產業化，很好的想象。但是當企業按照國內模式籌劃異國他鄉并購愿景時，就會遇到很大的問題。為什么？因為當地政策甚至要求每畝草地養的羊不能超過多少只。所以，還要考慮到各方面的成本，包括勞工政策、其他方面的政策。上汽并購雙龍為什么失敗，就是因為背后強大的產業工會和勞動政策。在歐洲、美國都面臨這樣的問題，所以專業機構是關鍵，選正確的人。
二是做專業的事。
專注主業，不盲目跨界。今年以來上市公司發生了很多并購失敗的例子，但是我們發現多數失敗的都是在脫離原來主業發展的并購案例。我們不排斥上市公司尋找新的發展方向，但是走每一步必須慎之又慎，必須要看清楚，只有熟悉的人、熟悉的事才能行穩致遠。
三是控專門的風險。
控制權風險，高杠桿風險等等。也許企業在最初的并購中雙方談得更好，對方不謀求你的控制權。但你經營失敗之后，是不是對方就會謀求你的控制權呢？還有高杠桿，當前的股權質押風險很多企業感同身受。并購需要使用杠桿，但需要合理控制杠桿。在這里一個很基本的話，股是股、債是債。如果你把債變成了股，把股變成了債，那么杠桿的盲目擴大，風險就會加劇。如果上市公司本身就1倍杠桿了，50%資產負債率屬于很好的企業了。由于我們的股價估值水平，它能夠將股權質押再融資金，4倍杠桿。如果說這4倍杠桿，我覺得75%的財務資產負債率，仍然在可控范圍。但我們發現很多企業在用融來的錢繼續放大，為什么？成立并購基金，并且明股實債，承擔保底收益，這就類似于期貨的滿倉多頭。因為它一定是多頭，看好才會這么去做。融來的錢是付利息的，一定是把自己的錢全部用完了，融到的錢一定全部用完。期貨市場投資者都知道，開倉最多不超過30%。而我們這么一個高杠桿率，達到90%的杠桿率左右，波動10%可能對企業就是顛覆的災難，這是控制杠桿。資本市場核心功能3項：估值定價、資源配置、融資。但是資本市場的波動性背后因素在哪里？杠桿放大了波動性，增強了失敗的風險。
四是謀最好的效果。
企業是一個綜合體，企業需要有自己的核心競爭力，企業需要自己明確的發展方向，企業需要自己高效有效的團隊，這就是企業一種核心競爭力。
在這里我也預祝大會圓滿成功，祝各位企業家，祝各位企業在新時代中取得更好的發展成績。
